Ma come, pensa l’investitore che guarda sconsolato i suoi bond che scendono di prezzo,
mi sono appena accorto che sta iniziando la ripresa e mi trovo la borsa già cara? Le altre volte non era così. Ed ecco presentarsi in tutta la sua tristezza quella che GaveKal definisce, citando il film con Meryl Streep, la scelta di Sophie. Mi tengo del cash che non rende niente e dei bond destinati a scendere di prezzo o rincorro una borsa già cara?
Il problema, per i prossimi cinque anni, è tutto qui. Non è l’economia globale, che verrà trainata dal rimorchiatore americano, quello più potente. Non è l’Europa, che pure dovrà affrontare la stagnazione di una parte del nord (Olanda, Svezia, Danimarca, Finlandia) oltre alla crisi strutturale del sud. Non è la Cina, che ha seri problemi strutturali ma ha anche una leadership capace. Non è il Giappone, che finché ha Abe si inventerà fuochi d’artificio a ripetizione. Non è l’energia, che sarà sovrabbondante.
Il problema, per chi investe, sarà tutto dentro il mercato. Come cavalcare un rialzo azionario già maturo con una Fed amica, ma sempre meno amica.
Prendiamo un problema alla volta e iniziamo con le valutazioni di borsa. La
metrica del P/e aggiustato per il ciclo (in pratica il prezzo di un titolo diviso per la media decennale degli utili aggiustati per l’inflazione) è molto utile per capire se ci troviamo in un’area di sotto o di sopravvalutazione, ma si ferma lì. Le borse possono restare care o a buon mercato per anni o decenni. A meno di non accettare di operare solo due o tre volte nell’arco della propria vita (comperando in caso di sottovalutazione estrema e vendendo a bolla già matura) bisogna rassegnarsi a vivere in un mondo imperfetto e non particolarmente sicuro.
Oggi, dicevamo, siamo in un’area di sopravvalutazione moderata, quanto meno in America. Il
professor Shiller, che ha ripreso da
Graham e
Dodd e perfezionato questa metrica, sostiene anche che i margini non hanno spazio per espandersi ulteriormente. Molti, come
Kostin di Goldman Sachs o
Lee di JP Morgan, respingono questa ipotesi, che a noi sembra però ragionevole.
Margini stabili, tuttavia, non impediscono utili per azione in espansione se cresce il fatturato e se si continuano ad acquistare azioni proprie. L’acquisto di azioni proprie, è vero, aumenta la leva (e quindi il rischio) delle società che si vanno a comprare, ma prima che si possa arrivare a livelli pericolosi come quelli pre-crisi occorrerà ancora del tempo.
(Nell'immagine: Joshua Reynolds. La zingara che legge la mano. 1777.)
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