La memoria lunga dei mercati

Anche i soldi hanno un prezzo e cioè il tasso di interesse: e anche i tassi di interesse nei secoli hanno avuto delle onde lunghe che sono corrisposte a quelle dei mercati azionari, anche se i punti di svolta sono anticipati di diversi anni sui tassi rispetto alle tendenze degli indici.

L'aspetto che può creare confusione tra le onde lunghe dei tassi d'interesse e quelle del mercato azionario è proprio questo, cioè che qualche volta entrambe si muovono nella stessa direzione, mentre a volte invece si muovono in direzioni opposte: questo accade perché i prezzi delle azioni hanno sia una componente di crescita che una componente che ha a che fare con i tassi di interesse e con i rendimenti degli investimenti alternativi.


In certe fasi, tuttavia, i mercati azionari salgono quasi esclusivamente in quanto investimento alternativo ai rendimenti che scendono sui mercati obbligazionari: quest'ultimo comportamento, come la storia ha insegnato, è quello più pericoloso.

Quando guardiamo all'evidenza degli ultimi secoli, vediamo un'alternanza di periodi di tassi di interessi in salita e in discesa: questi movimenti hanno a che fare con l'espansione e la contrazione del capitale e del debito. Quando i tassi di interesse e il mercato azionario salgono insieme, la componente della crescita industriale è dominante; nel periodo successivo al picco dei tassi di interesse, il mercato azionario sale in quanto investimento alternativo. Durante questo periodo, i tassi di interesse in declino forzano gli investitori alla ricerca di rendimento e quindi li spingono verso investimenti alternativi di qualità (intesa come efficienza o rapporto tra rendimento e volatilità) inferiore, allo scopo di mantenere il rendimento.

Dal momento che le azioni sono gli investimenti più rischiosi e di qualità inferiore, essi diventano l'alternativa finale, specialmente quando il loro prezzo – ovviamente inteso nel senso di indici – continua a salire come risultato del crescente flusso di denaro che si sposta verso il mercato azionario.

Questo concetto è facilmente comprensibile se si pensa ai mercati come ad un insieme di vasi comunicanti, dove quello che esce da qualche parte va necessariamente da qualche altra parte (liquidità, bonds, azioni, oro e – se volete – mercato immobiliare).

Un punto essenziale da comprendere è che tutte le grandi onde ribassiste o deflattive del mercato azionario hanno avuto luogo durante fasi di declino secolare, cioè di lunghissimo termine, dei tassi d'interesse. Anche andando oltre a ciò che conosciamo degli ultimi 100-120 anni, anche guardando nei secoli passati non è possibile trovare una sola ondata di declino strutturale sui mercati azionari che abbia avuto luogo mentre i tassi di interesse stavano salendo.


Prescindendo dalle valutazioni e da altri fattori e concentrandoci esclusivamente sul binomio mercati azionari (come cartina al tornasole dell'economia) e tassi di interesse, possiamo quindi dividere gli stadi del mercato in termini di cicli secolari in quattro grandi fasi:

1. la prima fase, che possiamo chiamare reflazione (o Primavera di Kondratieff), è quando i mercati azionari salgono e i tassi di interesse salgono come risposta a una miglior salute del ciclo economico;
2. la seconda fase, che chiamiamo inflazione (o Estate di Kondratieff), è quando la salita dei tassi diventa talmente forte da rappresentare una alternativa e quindi un freno al mercato azionario, che tende a perdere valore in termini reali (come nel periodo tra gli anni '70 e '80);
3. la terza fase, che chiamiamo disinflazione (o Autunno di Kondratieff), corrisponde a tassi di interesse strutturalmente in discesa e mercati azionari in salita: questa è la fase dove hanno più frequentemente terreno fertile le bolle speculative;
4. la quarta fase, la deflazione (l'Inverno di Kondratieff), vede tassi in discesa e prezzi degli asset (borse, ma spesso anche commodities) in cicli laterali o discendenti, specie in termini reali.