BTP, BofA: rischi macro contenuti ma spread potrebbe dover salire per riattirare investitori domestici

(Teleborsa) - I rischi macroeconomici specifici dell'Italia restano sotto controllo, ma l'incertezza politica in vista delle elezioni del 2027 è in aumento e i BTP potrebbero dover diventare ancora più economici per riconquistare gli investitori domestici. È view di Bank of America, in una ricerca firmata dallo strategist sui tassi Edvard Davidsson e dall'economista per l'Europa Chiara Angeloni, al rientro da una missione di due giorni a Roma.

Secondo gli analisti della banca americana, il tratto breve della curva italiana appare meglio protetto, grazie alla domanda retail e a un'offerta contenuta, mentre il tratto lungo sconta un equilibrio tra domanda e offerta più difficile. Un appuntamento chiave sarà la revisione del rating da parte di S&P, attesa per il 13 novembre.

Lo spread segue la Francia

Nella recente fase di vendite sui titoli di Stato europei, i BTP hanno inizialmente mostrato una buona tenuta, ma sono stati poi trascinati al rialzo dalla debolezza degli OAT francesi. Lo spread decennale tra Francia e Germania si trova intorno ai massimi dal 2012, mentre quello tra BTP e Bund è tornato sui livelli di maggio 2025, intorno ai 105 punti base.

BofA osserva che, dallo scoppio della guerra tra Stati Uniti e Iran, il differenziale italiano si è mosso soprattutto in funzione dei prezzi dell'energia e del livello generale dei tassi. Negli ultimi tempi, però, questo legame si è indebolito: la correlazione con il Bund e con i tassi a breve termine è calata, mentre è cresciuta quella con lo spread OAT-Bund, diventato il principale fattore di movimento.

La corsa al 2027 è iniziata

Dagli incontri romani gli analisti hanno tratto l'impressione che mantenere la stabilità dell'attuale governo stia diventando più impegnativo. L'attenzione si sta spostando sulla costruzione delle coalizioni, sui programmi e sui possibili candidati premier, sia nel centrodestra sia nel centrosinistra. Anche le attese sul calendario sono cambiate: se finora il consenso indicava il secondo trimestre del 2027, la finestra elettorale appare ora più ampia e potrebbe estendersi fino all'autunno dello stesso anno.

A rendere l'esito più incerto contribuisce la nuova legge elettorale approvata dal Parlamento, il cosiddetto "Stabilicum". La riforma punta a rafforzare la governabilità, ma secondo BofA rischia di produrre risultati molto polarizzati: la coalizione che supera la soglia del 42% otterrebbe un consistente premio di seggi, mentre in caso contrario il Parlamento potrebbe risultare frammentato. Con sondaggi ancora fluidi, prevedere l'esito resta particolarmente difficile.

Il faro sui conti pubblici

Il governo ha confermato per il 2026 un obiettivo di deficit al 2,9% del PIL. L'Italia resta sottoposta alla procedura per disavanzo eccessivo (EDP) anche nel 2027, ma un rapporto sotto il 3% la mantiene in linea per una possibile uscita il prossimo anno. La principale novità sul fronte fiscale dalla primavera è l'attivazione della clausola di salvaguardia nazionale per le spese in difesa e sicurezza energetica, pari allo 0,6% del PIL sia nel 2027 sia nel 2028. Si tratta, secondo le stime riportate nella ricerca, di un margine aggiuntivo fino a circa 15 miliardi di euro l'anno. Al netto della clausola, il deficit resta sotto il 3% e il rapporto debito/PIL inizia a scendere dal 2028.

La flessibilità sostiene la spesa per la difesa, ma BofA avverte che rendimenti più elevati potrebbero riportare l'attenzione sulla traiettoria del debito. Nel breve periodo, i principali rischi di scostamento restano una crescita più debole e l'eventuale necessità di nuove misure di sostegno contro il caro energia. Sul fronte del PNRR, a febbraio 2026 l'Italia aveva speso 113 miliardi di euro, pari al 58% della dotazione complessiva del piano.

Nel primo semestre 2026 l'economia italiana si è dimostrata resiliente e i freni specifici alla crescita restano limitati. BofA vede tuttavia il rischio di un rallentamento nella seconda metà dell'anno, a causa del rincaro dell'energia e di condizioni finanziarie più restrittive. Le stime della banca indicano un PIL in crescita dello 0,8% nel 2026, dello 0,5% nel 2027 e dello 0,9% nel 2028. Più in generale, gli economisti ritengono che una crescita inferiore alla media dell'Eurozona resti la norma per l'Italia nel lungo periodo.

Lo spazio di manovra del Tesoro

Negli ultimi anni il MEF ha modificato la propria strategia di emissione per ridurre il rischio di rifinanziamento senza appesantire troppo la spesa per interessi. A differenza di molti partner dell'Eurozona, dal 2023-2024 l'Italia non ha ridotto in modo strutturale la vita media delle nuove emissioni, ma ha comunque diminuito l'offerta sulle scadenze più lunghe. Se diversi emittenti europei dovrebbero continuare ad accorciare le scadenze, per il Tesoro italiano la strada appare più stretta. Un'ulteriore riduzione richiederebbe di rinunciare all'obiettivo di contenere il rischio di rifinanziamento, oppure di tagliare ancora le emissioni lunghe. Su questo secondo punto, il MEF ha sottolineato l'importanza di coerenza e affidabilità, anche per preservare la liquidità dei titoli benchmark. Per BofA, il costo delle emissioni a lunga scadenza dovrebbe diventare decisamente più oneroso prima di un cambio di rotta. Per il prossimo anno la banca si attende quindi una continuità: offerta limitata ma costante sul tratto lungo e focus sulle scadenze tra 5 e 15 anni.

La diversa domanda degli investitori

BofA si attende un sostegno limitato da parte delle banche italiane nel quarto trimestre, salvo un netto allargamento dello spread. Durante l'estate le banche hanno rallentato gli acquisti di BTP, in linea con la stagionalità storica che vede di norma vendite nette a fine anno. Rispetto al 2025, quando avevano comprato titoli di Stato europei anche nell'ultimo trimestre, oggi le loro esposizioni sono ancora più elevate in rapporto all'attivo, lasciando meno margine per ripetersi. Le banche continuano inoltre a diversificare verso titoli di altri Paesi dell'Eurozona, una tendenza in corso dalla crisi del debito sovrano. In passato, però, sono tornate a privilegiare i BTP nelle fasi di allargamento dello spread, che in quei casi aveva raggiunto almeno 150-200 punti base. Rispetto agli attuali 105 punti, servirebbe dunque un ulteriore deprezzamento per attirare una domanda consistente.

Sul fronte delle assicurazioni, gli analisti vedono il rischio che la recente ripresa della raccolta delle compagnie vita si inverta, con il rialzo dei rendimenti a breve e l'appiattimento della curva. Prodotti di risparmio alternativi, compresi i BTP dedicati al retail, potrebbero sottrarre risorse alle polizze. Il peso dei BTP nei portafogli governativi delle assicurazioni è in calo dal 2017 e lo spread a 30 anni resta contenuto rispetto alla media del periodo: anche qui servirebbero livelli più interessanti. A ciò si aggiunge che i fondi pensione olandesi, nel ribilanciare i portafogli verso asset più rischiosi, hanno privilegiato i titoli spagnoli e portoghesi e il credito societario, ma non i BTP.

Le banche centrali e gli altri gestori di riserve restano una componente marginale, soprattutto per vincoli di rating. Circa il 55% di loro oggi non può investire in BTP, mentre un rating in area "A" aprirebbe il mercato a oltre il 40% di questa base. S&P è l'agenzia più vicina a una promozione, con un giudizio BBB+ e outlook positivo; Fitch è a BBB+ con outlook stabile e Moody's a Baa2 stabile. Secondo BofA, per sbloccare una domanda significativa servirebbe probabilmente anche una mossa di Fitch o Moody's. La revisione di S&P del 13 novembre resta comunque rilevante: un upgrade sarebbe un segnale di fiducia, tanto più che l'outlook positivo precede il conflitto USA-Iran.

Infine, guardando agli investitori esteri privati, il recente allargamento ha reso i BTP più economici rispetto agli altri titoli europei lungo tutta la curva, secondo il modello di fair value della banca. Questo dovrebbe attirare acquirenti esteri, soprattutto sulle scadenze sotto i 15 anni dove il rendimento da carry è più favorevole. Con una volatilità ancora elevata, però, la domanda di breve periodo potrebbe restare limitata.