Su un terreno diverso si trova
Stagflazione, una
teoria che considera strutturali le pressioni inflazionistiche e che le vede accompagnarsi a rischi di stagnazione già dall'anno prossimo. Sulla possibile persistenza dell'inflazione e sul suo mettere radici (in America, non in Europa) un punto importante è l'accelerazione dell'
inflazione salariale. Jason Furman nota che le retribuzioni, misurate correttamente, stanno crescendo più velocemente che nel decennio scorso anche se siamo ancora teoricamente lontani dalla piena occupazione. L'
amministrazione Biden, dal canto suo, cerca di allontanare le critiche per la perdita di potere d'acquisto delle
retribuzioni sostenendo che queste devono crescere e che devono essere i posti di lavoro a competere per trovare forza-lavoro e non il contrario. Quanto alle imprese, al momento non hanno difficoltà, nella maggior parte dei casi, a scaricare sui prodotti finali gli aumenti. Il primo giro di inflazione è quindi già praticamente completato. Resta da vedere se sia partita la rincorsa tra prezzi e salari e se la spirale avrà la forza di durare nel tempo.
Una
sintesi tra queste posizioni è possibile e proviamo a formularla.
La ripresa rallenterà e diventerà temporaneamente modesta nel secondo semestre dell'anno prossimo. Una recessione da scorte è teoricamente possibile ma, nel caso, sarebbe temporanea e benigna. La sua bassa probabilità è dovuta al fatto che le strozzature dell'offerta non si risolveranno tutte nello stesso momento, per cui la ricostituzione delle scorte e la formazione di eccessi sarà distribuita nel tempo.
Lo scenario strategico può essere benissimo quello di una Goldilocks Calda (non bollente) con più inflazione ma anche più crescita rispetto al decennio scorso. In presenza di tassi di policy che continueranno a essere repressi, la Goldilocks Calda continuerà a essere tendenzialmente positiva per le borse e non provocherà troppi danni ai bond. L'inflazione alzerà per tutti (azionisti e obbligazionisti) l'asticella da superare per ottenere un ritorno reale positivo. L'aumento della pressione fiscale l'alzerà ulteriormente. Alla fine il quadro resterà comunque benigno.
L'incognita sarà la durata di questo scenario, che da metà decennio in avanti vedrà gradualmente
deteriorarsi il tradeoff tra inflazione e crescita. Ma c'è tempo.
Intanto
le borse faticano a uscire dal trading range stretto nel quale si sono sistemate. L'attività in opzioni è intensa e attira gli indici verso il centro del range. Alcune case (Goldman Sachs, Citi, Morgan Stanley) ritengono sempre più vicino il momento per una correzione del 10 per cento. Vedremo. Quello che conta è che
ci sono i presupposti per un finale d'anno su livelli più alti degli attuali.
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