I
perpetual bond, o bond perpetui, sono titoli debito che, a differenza delle obbligazioni tradizionali,
non prevedono una data di scadenza per il rimborso del capitale. L’emittente s’impegna a pagare una
cedola periodica, in genere annuale o semestrale, potenzialmente
per sempre, ma non assume l’obbligo di restituire il capitale in una data prestabilita. Per l’investitore questo significa rinunciare alla certezza del rientro del capitale nominale versato, in cambio però di un flusso di reddito che, sulla carta, può protrarsi indefinitamente.
Per come sono strutturati, i perpetual bond sono
strumenti ibridi. Da un lato conservano molte caratteristiche dei bond classici, come la presenza di
cedole fisse o variabili, il diritto contrattuale a ricevere i pagamenti finché l’emittente rimane solvente, una
posizione creditoria che in caso di fallimento precede quella degli azionisti. Dall’altro, l’assenza di una scadenza avvicina questi titoli alle azioni privilegiate, o a
forme di capitale "quasi-equity", perché il capitale investito rimane esposto al rischio emittente e al rischio tassi per un orizzonte di fatto infinito.
Cosa sono i perpetual bond
Dal punto di vista giuridico e finanziario, un perpetual bond (chiamato anche
obbligazione perpetua o titolo obbligazionario perpetuo) è un prestito concesso dall’investitore a uno Stato, a una banca o a una società, che
non prevede una data di rimborso del capitale. Il debitore paga periodicamente una cedola, definita al momento dell’emissione, e mantiene questo impegno per tutto il tempo in cui il titolo rimane in circolazione e l’emittente è in grado di onorare le proprie obbligazioni.
Storicamente i primi perpetual bond su larga scala sono stati i
consols britannici, usati a partire dal XVIII secolo
per finanziare il debito pubblico del Regno Unito e mantenuti in circolazione per decenni prima di essere via via riacquistati o ristrutturati.
Oggi, sul mercato, si trovano soprattutto
due grandi famiglie di obbligazioni perpetue:
- Titoli di Stato a scadenza lunghissima o di fatto irredimibile;
- Strumenti ibridi emessi da banche e grandi corporate, spesso subordinati e con caratteristiche regolamentari specifiche (in particolare, gli AT1 bancari).
La logica economica alla base è relativamente semplice: l’emittente ottiene risorse che possono essere considerate come una
forma di finanziamento di lunghissimo periodo, spesso trattata dalle autorità e dalle agenzie di rating in parte come equity, perché non grava sul profilo di rimborso nei prossimi anni.
L’investitore, dal canto suo, accetta di non avere una data in cui riceverà indietro il capitale, ma beneficia di un rendimento cedolare generalmente più alto rispetto a quello di un’obbligazione senior tradizionale dello stesso emittente.
Come funzionano i perpetual bond: cedole, prezzo e valore
Il funzionamento delle obbligazioni perpetue è abbastanza semplice: il
valore teorico di un perpetual bond è dato dal
rapporto tra la cedola annua e il tasso di rendimento richiesto dal mercato per quello strumento.
Spieghiamo meglio con un esempio pratico, immaginando un perpetual bond con le seguenti caratteristiche:
- Cedola annua: 40 euro;
- Valore nominale: 1.000 euro;
- Tasso di rendimento richiesto dal mercato: 4%.
Per calcolare il valore teorico, la formula è la seguente: Valore = Cedola / Tasso di mercato.
Quindi:
Valore = 40 / 0,04 = 1.000 euro.
In questo caso, il perpetual vale 1.000 euro perché la cedola (40 euro) è coerente con il rendimento richiesto dagli investitori (4%).
Ma cosa succede se cambia il tasso richiesto dal mercato? È qui che si vede l’estrema
sensibilità ai tassi.
Se i tassi salgono dal 4% al 5% succede questo:
Valore = 40 / 0,05 = 800 euro.
Il prezzo scende quindi di 200 euro e si registra una perdita del 20%.
Se i tassi scendono dal 4% al 3%, succede questo:
Valore = 40 / 0,03 = 1.333 euro.
In questo scenario il prezzo sale di 333 euro, quindi si registra un guadagno del 33%.
Tutto questo avviene perché il
mercato valuta quanto vale un flusso futuro di cedole infinite. Semplicemente, se i tassi salgono quel flusso vale meno. Se i tassi scendono, vale di più.
Un esempio reale di questa sensibilità alle condizioni di mercato si può osservare sul
bond austriaco con scadenza 2117, con cedola al 2,10%. Pur non essendo tecnicamente un perpetuo, ha una durata molto elevata e negli ultimi anni ha visto oscillazioni di prezzo molto ampie al variare dei tassi, con quotazioni ben al di sotto della pari in fasi di rialzo dei rendimenti.
Inoltre, le emissioni moderne di perpetual bond hanno quasi sempre
due caratteristiche:
- La possibilità per l’emittente di richiamare (ovvero, rimborsare) il titolo dopo un certo numero di anni;
- Un meccanismo di reset che aggiorna la cedola dopo la call, se il titolo non viene rimborsato.
Sono due elementi che creano una forte asimmetria tra emittente e investitore, perché la call la decide l’emittente quando conviene a lui, e non quando conviene all’investitore.
Supponiamo che una banca emetta un bond perpetuo con queste caratteristiche:
- Cedola iniziale: 6%;
- Prima call: dopo 5 anni;
- Reset: se non viene richiamato, la cedola diventa tasso IRS a 5 anni del momento più uno spread del 3%.
L’investitore riceve una cedola fissa del 6% e il titolo si comporta come un bond ad alto rendimento.
Quando arriva la data della call, l’emittente ha due opzioni:
- Rimborsare il bond alla pari (call): lo farà se i tassi sono scesi, perché può rifinanziarsi più a buon mercato. Ad esempio, può emettere un nuovo perpetuo al 4% invece che al 6%. L’investitore però perde il potenziale guadagno di prezzo e resta senza il flusso cedolare del 6% che sperava potesse continuare. Va tuttavia precisato che la decisione di call dipende non solo dai tassi, ma anche da altri fattori, come reputazione, regolamenti e costo complessivo dal capitale.
- Non rimborsare il bond: lo farà se i tassi sono saliti, perché se oggi il tasso IRS + spread dovesse dare una nuova cedola del 7%, per la banca sarebbe troppo costoso rimborsare e riemettere a un tasso ancora più alto. L’investitore si ritrova così un titolo più rischioso in portafoglio, con una nuova cedola che può essere imprevedibile e più volatile e con un prezzo che potrebbe essere sceso molto nel frattempo, per via dell’aumento dei tassi.
Chi emette perpetual bond e perché
I protagonisti principali del mercato dei perpetual bond sono tre:
| STATI SOVRANI | L’emissione di titoli irredimibili o a scadenza estremamente lunga consente di stabilizzare una parte del debito pubblico nel tempo, riducendo il rischio di dover rifinanziare un grande ammontare a scadenze ravvicinate. Non a caso, soprattutto in periodi di tassi molto bassi, è tornata di tanto in tanto l’idea di finanziarie progetti straordinari o piani europei con bond perpetui o ultra-long a fronte di un costo di servizio apparentemente contenuto su base annua |
| BANCHE | I perpetual bond assumono spesso la forma di strumenti Additional Tier 1 o di altre obbligazioni ibride subordinate. Questi titoli, pur essendo formalmente debito, vengono considerati dalle regole di vigilanza come capitale di migliore qualità rispetto al debito senior e contribuiscono ad assorbire le perdite in caso di crisi. In cambio, l’istituto paga cedole elevate, ma trasferisce sui sottoscrittori una parte significativa del rischio di solvibilità |
| GRANDI SOCIETÀ INDUSTRIALI O ENERGETICHE | Soprattutto nei settori regolati o ad alta intensità di capitale, i perpetual bond rappresentano un modo per rafforzare la struttura patrimoniale senza diluire la partecipazione degli azionisti con nuove emissioni di capitale. Le agenzie di rating, in molti casi, attribuiscono a questi strumenti un trattamento intermedio tra debito ed equity, migliorando alcuni indicatori di leva finanziaria. Anche in questo caso, il prezzo da pagare è un costo del capitale più alto rispetto a quello di un’obbligazione tradizionale, che gli emittenti accettano quando ritengono di avere vantaggi di lungo termine in materia di flessibilità finanziaria |
Rischi dei perpetual bond: quali sono i principali
Se siete arrivati fin qui con la lettura, avrete già capito alcuni dei
rischi di queste obbligazioni perpetue. Di certo, l’assenza di scadenza e le clausole tipiche di questi strumenti si traducono in un profilo di rischio che
non può essere sottovalutato.
In primo luogo, dobbiamo considerare il
rischio tassi. La duration teorica di un perpetuo è molto elevata, perché il valore del titolo dipende da un flusso di cedole che si estende nel tempo senza una data finale. Come abbiamo visto, se i tassi di interesse salgono rispetto al livello incorporato nei prezzi, il valore attuale delle cedole future diminuisce e il prezzo del bond scende. In un contesto di rialzo dei rendimenti, le perdite in conto capitale possono essere consistenti e protrarsi a lungo, soprattutto per chi ha acquistato in fasi di tassi molto bassi.
In secondo luogo, dobbiamo pensare al
rischio di credito e di struttura. Molti perpetual bond emessi da banche sono strumenti subordinati, pensati proprio per assorbire le perdite in caso di difficoltà dell’istituto. I regolamenti prevedono spesso la possibilità di sospendere il pagamento delle cedole senza che questo costituisca un evento di default, oppure di convertire il titolo in azioni o di azzerarne parzialmente il valore nominale al verificarsi di certe condizioni patrimoniali. I casi recenti sul mercato europeo (Banco Popular nel 2017 e Credit Suisse nel 2023) hanno mostrato che queste clausole possono essere attivate in modo drastico, con conseguenze importanti per i detentori.
Un terzo elemento riguarda il
rischio di liquidità. Il mercato dei perpetual bond è per sua natura più ristretto rispetto a quello dei titoli governativi standard. I volumi scambiati possono essere limitati, gli spread denaro-lettera ampi, la possibilità di vendere rapidamente in una fase di tensione non sempre garantita. Insomma, per un investitore che pensa a questi strumenti come a una fonte di reddito nel lungo periodo, la scarsa liquidità può diventare un problema se, per qualunque ragione, si presenta la necessità di smobilizzare l’investimento.
Infine, non va dimenticato il
rischio inflazione. Un flusso cedolare fisso molto lungo è esposto alla perdita graduale di potere di acquisto. Se l’inflazione si mantiene a lungo su livelli superiori alla cedola reale, il rendimento effettivo diventa meno interessante, anche quando il livello nominale appare elevato al momento dell’emissione. Se l’indicizzazione è assente, un titolo che distribuisce la stessa cedola per decenni può finire per rappresentare un reddito reale sempre più modesto.
Rischi dei perpetual bond: tabella di riepilogo sintetica
| TIPO DI RISCHIO | EFFETTO PRINCIPALE PER L’INVESTITORE |
|---|
| Tassi d’interesse | Se i tassi salgono il prezzo crolla, rendendo i perpetual estremamente volatili |
| Credito / AT1 | La banca può sospendere le cedole, convertire il bond in azioni o svalutarlo fino ad azzerarlo in caso di difficoltà |
| Liquidità | Può essere difficile vendere il titolo rapidamente e spesso con spread sfavorevoli |
| Clausole call/reset | L’emittente può richiamare il bond o ricalcolare la cedola, limitando i guadagni attesi |
| Inflazione | Nel tempo riduce il potere d’acquisto delle cedole fisse, rendendole meno interessanti |
Vantaggi potenziali e opportunità
Accanto ai rischi, i perpetual bond offrono alcuni
elementi che spiegano l’interesse di una parte del mercato.
Il primo è il
rendimento cedolare, che in genere risulta superiore a quello di obbligazioni ordinarie dello stesso emittente. La maggiorazione del tasso serve proprio a compensare l’assenza di scadenza certa, la subordinazione e le clausole che espongono l’investitore a un livello di rischio più elevato. Quindi, per chi cerca flussi di reddito ricorrenti e ha un orizzonte temporale molto lungo, questo tipo di titoli può rappresentare una fonte di cedole più ricca rispetto alle alternative tradizionali.
Un secondo elemento riguarda la
fase del ciclo dei tassi. In un contesto di rendimenti in discesa, un perpetual bond acquistato in emissione o sui minimi può beneficiare non solo delle cedole, ma anche di una rivalutazione in conto capitale. Proprio perché la suscettibilità ai tassi è molto elevata, un calo dei rendimenti richiesti dal mercato può generare movimenti positivi significativi sul prezzo. È il motivo per cui questi strumenti tendono a essere più richiesti nei momenti in cui si intravede una fase prolungata di politica monetaria accomodante o una possibile discesa dei tassi dopo periodi di rialzo.
Infine, in alcuni
portafogli complessi, i perpetual bond vengono utilizzati come
componente "ibrida" per modulare il rischio complessivo, ad esempio in strategie che combinano equity, debito tradizionale e strumenti subordinati. In questo contesto, non sono visti come sostituti dei titoli di Stato o delle obbligazioni investment grade, ma come elementi satellite con una funzione di incremento del rendimento potenziale, consapevolmente bilanciati da altri asset meno rischiosi.
Differenze tra perpetual bond, bond a lunga scadenza ed ETF obbligazionari
Bisogna fare una
distinzione importante tra p
erpetual bond, obbligazioni a lunga scadenza e ETF obbligazionari.
Un
bond governativo o corporate con scadenza a 30, 50 o 100 anni presenta sì una durata molto elevata e una forte esposizione al rischio tassi, ma offre comunque una
data in cui il capitale viene rimborsato, salvo default. Nel caso dei
perpetual, questa
data non esiste: l’unica via per rientrare del capitale è
vendere il titolo sul mercato secondario, a un prezzo che può essere molto diverso da quello di acquisto.
Un
ETF obbligazionario, per quanto possa detenere in portafoglio titoli che vengono continuamente sostituiti, ha di solito una
duration target più contenuta e soprattutto
diversifica il rischio emittente su un ampio numero di obbligazioni. Un singolo perpetual
concentra invece il rischio su un solo emittente o su poche emissioni analoghe. Anche laddove il profilo di sensibilità ai tassi fosse simile, la diversificazione e il ribilanciamento periodico dell’ETF producono un profilo rischio-rendimento diverso rispetto all’investimento diretto in una singola obbligazione perpetua.
Tabella di sintesi
| STRUMENTO | SCADENZA | RISCHIO TASSI | RISCHIO EMITTENTE | NOTE |
|---|
| Perpetual bond | Nessuna | Molto elevato | Concentrato su un solo emittente | Il capitale rientra solo vendendo sul mercato |
| Bond a lunga scadenza | 30-100 anni | Elevato | Dipende dall’emittente | Il capitale viene rimborsato a scadenza (salvo default) |
| ETF obbligazionari | Non hanno scadenza propria | Moderato (la duration è generalmente più contenuta) | Ampiamente diversificato | C’è un ribilanciamento continuo e un rischio diluito su molti titoli |
A chi conviene investire in perpetual bond
Alla luce di tutte queste considerazioni, i perpetual bond sono prodotti complessi, con clausole articolate e un equilibrio delicato tra cedole elevate e rischi potenzialmente significativi. Possono avere senso soltanto per
investitori consapevoli, con una buona conoscenza dei mercati obbligazionari, una tolleranza al rischio medio-alta e un orizzonte temporale lungo, che inseriscono questi titoli come componente limitata all’interno di un portafoglio ben strutturato e diversificato.
Per tutti gli altri, invece, l’idea di un reddito “per sempre” rischia di essere più un’illusione che una prospettiva affidabile. Per questo motivo, è necessario prestare un’attenta valutazione prima di destinare risorse significative a questa categoria di strumenti.