ETC ed ETN: cosa sono, come funzionano e differenze con gli ETF

Oggi, tra gli strumenti quotati, non ci sono più soltanto gli ETF, che ormai sono entrati nel lessico comune di chi investe, ma anche una famiglia più ampia di prodotti negoziati in borsa, che servono ad accedere a mercati meno immediati, come oro, petrolio, gas, valute, tassi, strategie a leva e, in alcuni casi, perfino cryptoasset. Ed è qui che entrano in scena strumenti come ETC ed ETN. Si trovano dentro la grande famiglia degli ETP, cioè gli Exchange Traded Products, e si comprano e si vendono sul mercato con la stessa semplicità operativa con cui si compra un’azione.

Andiamo con ordine. Cos’è un ETP? È uno strumento finanziario quotato in borsa che replica l’andamento di un indice, di una materia prima o di un altro asset. Si compra e si vende durante la giornata di negoziazione esattamente come un’azione. Invece di acquistare direttamente l’asset sottostante, quindi, si acquista un titolo che replica il suo prezzo.

Gli ETP sono quindi una categoria ampia di prodotti, all’interno della quale rientrano diversi strumenti, tra cui gli ETF, gli ETC e gli ETN.

Gli ETC e gli ETN condividono con gli ETF solo la superficie perché, approfondendo, si scoprono meccanismi giuridici e rischi diversi da quelli degli Exchange Traded Funds.

Differenze tra ETF, ETC ed ETN: gli ETF sono fondi, ETC ed ETN no

Per capire ETC ed ETN conviene partire da ciò che li distingue dagli ETF.

Un ETF è un fondo o una SICAV: in altre parole è un organismo di investimento collettivo regolamentato.

Gli ETC e gli ETN, invece, non sono OICR. Sono invece strumenti finanziari emessi da una società veicolo, senza scadenza, costruiti a fronte di un investimento diretto dell’emittente nel sottostante oppure in contratti derivati sul sottostante stesso. Questo dettaglio cambia molto: cambia il tipo di struttura legale, cambia il rapporto tra investitore e strumento, cambia soprattutto il profilo di rischio. È anche il motivo per cui gli ETF sono vincolati da regole di diversificazione tipiche del quadro UCITS, mentre ETC ed ETN possono concentrarsi su un solo sottostante: una singola materia prima, una valuta, un indice molto specialistico, una strategia con leva.

Esempi di sottostanti negli ETC ed ETN

Che cos’è un ETC e a cosa serve

Gli ETC, cioè Exchange Traded Commodities, nascono per dare accesso alle materie prime. È la loro funzione originaria e resta ancora oggi la loro identità più chiara.

Questi strumenti replicano passivamente la performance di una materia prima singola oppure di un indice di commodities. Questo significa che con un ETC si può prendere esposizione all’oro, all’argento, al petrolio, al gas naturale, al caffè o a un paniere di materie prime senza aprire un conto futures e senza gestire direttamente problemi operativi come margini, rinnovi dei contratti o stoccaggio fisico.

Quando un ETC è physically-backed, vuol dire che lo strumento è coperto da una quantità reale della materia prima sottostante, detenuta fisicamente dall’emittente o da un custode. In pratica, l’emittente acquista e conserva davvero la materia prima per garantire il valore dello strumento quotato in borsa. Sostanzialmente, se un ETC sull’oro è physically-backed, significa che l’emittente ha oro fisico reale, è conservato in caveau certificati, in quantità proporzionata agli ETC emessi.

Quando invece usa derivati, l’esposizione passa attraverso contratti su merci. Pertanto, non compra la materia prima, ma usa contratti finanziari che replicano il suo prezzo. Il più comune è il future: ad esempio, per un ETC sul petrolio, invece di comprare barili di petrolio, l’emittente compra contratti futures sul petrolio. I contratti seguono il prezzo del petrolio e permettono di replicarne l’andamento senza possedere fisicamente il petrolio.

Per l’investitore la differenza conta molto, perché un ETC sull’oro fisico non si comporta allo stesso modo di un ETC sul petrolio costruito con futures: nel secondo caso entrano in scena anche dinamiche come il rolling dei contratti (i futures hanno una scadenza e quando il contratto sta per scadere, bisogna vendere il future che sta scadendo e acquistare quello successivo, consapevoli che il prezzo sarà diverso, in più o in meno) e la struttura a contango (rende di meno) o backwardation (rende di più) della curva.

Che cos’è un ETN

Gli ETN, cioè Exchange Traded Notes, cominciano esattamente dove finiscono gli ETC. Il criterio distintivo è solo la natura del sottostante: se il sottostante è una materia prima si parla di ETC. In tutti gli altri casi si parla di ETN.

In pratica gli ETN possono replicare indici azionari o obbligazionari particolari, valute, singole strategie sui cambi, tassi e altri sottostanti difficili da raggiungere con un ETF tradizionale. La ragione per cui esistono è proprio questa: permettere un’esposizione a mercati o strategie che, per motivi regolamentari o tecnici, non entrano facilmente dentro un fondo UCITS.

Immaginiamo un investitore che voglia esporsi alla volatilità del mercato americano, cioè all’indice VIX. Il VIX, però, non è un asset acquistabile direttamente: è un indice calcolato sulle opzioni dello S&P 500. Per replicarlo servono futures su VIX, strumenti complessi da gestire dentro un fondo tradizionale. Per questo motivo, spesso si usano ETN sulla volatilità, che replicano l’andamento dell’indice tramite la struttura del titolo emesso dalla banca.

Un ETN può replicare strategie specifiche sui cambi, come ad esempio una strategia long dollaro / short euro o una strategia carry trade sulle valute emergenti. Si tratta di operazioni che coinvolgono tassi di interesse, contratti forward sulle valute e aggiustamenti continui delle posizioni. Parliamo di strategie difficili da inserire dentro un ETF UCITS standard, mentre un ETN può replicarle più facilmente.

In Europa la definizione si è allargata negli anni anche ad alcuni prodotti quotati legati ad asset digitali, che formalmente restano ETP o ETN e non ETF. Dal punto di vista operativo, però, il meccanismo percepito dal risparmiatore è semplice: l’ETN si compra in borsa e segue in modo passivo il sottostante che promette di replicare.

Un esempio molto concreto riguarda gli strumenti quotati che replicano il prezzo di Bitcoin o di altre criptovalute nelle borse europee. In Europa, infatti, molti prodotti che permettono di investire in criptovalute tramite la borsa non sono ETF, ma ETN o ETP.

Un caso noto è quello degli strumenti emessi da società come 21Shares, WisdomTree o CoinShares.

Per esempio:

Questi strumenti sono quotati su diverse borse europee, ad esempio Xetra (Deutsche Börse), SIX Swiss Exchange o Euronext.

Per chi investe, il funzionamento è molto semplice: lo strumento si compra e si vende in borsa come un’azione e il prezzo segue quello della criptovaluta sottostante. L’investitore quindi non compra direttamente Bitcoin, ma un titolo quotato che ne replica l’andamento.

ETC ed ETN: come funzionano sul mercato

Il prezzo visibile sul mercato deriva dall’incontro tra domanda e offerta, ma è guidato dal valore del sottostante che lo strumento replica. Quando il prezzo della materia prima, dell’indice o della strategia finanziaria cambia, anche il valore dell’ETC o dell’ETN tende a muoversi nella stessa direzione.

Sia gli ETC sia gli ETN hanno un mercato primario e un mercato secondario. Sul primario agiscono solo gli intermediari autorizzati, che possono creare o rimborsare strumenti al valore ufficiale. Sul secondario operano tutti gli altri investitori, comprando e vendendo sul book di negoziazione.

Questo doppio livello serve a mantenere il prezzo il più possibile vicino al valore del sottostante. Gli arbitraggi degli intermediari specializzati (spesso grandi banche o market maker) riducono il rischio di vedere lo strumento scambiare con premi o sconti troppo ampi rispetto al suo valore teorico, anche se quel rischio non può essere escluso del tutto. Se lo strumento quota più del valore teorico, possono creare nuove quote sul mercato primario e venderle sul mercato secondario. Se invece quota meno, possono comprarlo sul mercato e chiederne il rimborso all’emittente. Questo processo di arbitraggio tende a riportare il prezzo verso il valore corretto.

Per l’investitore che opera sul mercato secondario il funzionamento è molto più semplice. ETC ed ETN si comprano e si vendono durante la giornata di negoziazione esattamente come un’azione: si inserisce un ordine sul mercato e lo strumento viene scambiato al prezzo disponibile nel book.

Cos’è il rischio emittente

Qui emerge una delle differenze più importanti rispetto agli ETF. ETC ed ETN non sono fondi di investimento, ma titoli emessi da una società, spesso una società veicolo creata appositamente per questo scopo. Questo significa che l’investitore non si espone soltanto al sottostante replicato, ma anche alla solidità della struttura che ha emesso lo strumento.

In altre parole, quando si acquista un ETC o un ETN non si sta comprando direttamente un fondo che possiede gli asset sottostanti, ma un titolo che promette di replicarne l’andamento. Per questo motivo è importante capire come lo strumento è costruito e quali garanzie offre.

Due prodotti con lo stesso sottostante possono infatti avere strutture molto diverse. Immaginiamo due strumenti quotati che, a prima vista, sembrano molto simili perché entrambi permettono di esporsi al prezzo dell’oro.

Il primo è un ETC sull’oro fisicamente garantito. In questo caso l’emittente acquista realmente lingotti d’oro e li conserva in caveau. Il prezzo dello strumento segue quello dell’oro perché dietro ogni quota esiste una quantità corrispondente di metallo fisico.

Il secondo è un ETN che replica l’andamento dell’oro tramite contratti derivati oppure che utilizza una strategia con leva finanziaria per amplificare i movimenti del prezzo. In questo caso non c’è necessariamente oro fisico a garanzia: il rendimento dipende dal funzionamento dei contratti finanziari utilizzati per replicare il sottostante.

Per l’investitore, questa differenza è molto importante. Nel primo caso l’andamento dello strumento è legato direttamente al prezzo dell’oro fisico detenuto a garanzia. Nel secondo caso entrano in gioco anche altri fattori, come il funzionamento dei derivati utilizzati o la solidità dell’emittente che ha costruito lo strumento.

Questo spiega perché due prodotti con lo stesso sottostante possono avere profili di rischio e comportamento nel tempo molto diversi, anche se il nome dello strumento o il mercato di riferimento sembrano identici.

ETC / ETN: costi e commissioni

Gli ETC e gli ETN sono molto utilizzabili perché sono accessibili. Si comprano e si vendono in borsa come un’azione e, a differenza di molti altri prodotti finanziari destinati al pubblico retail, non prevedono commissioni di ingresso, di uscita o di performance.

Questo però non significa che siano completamente privi di costi. L’investitore deve comunque considerare due elementi principali:

1. Le commissioni di negoziazione applicate dalla propria banca o dal broker, cioè il costo dell’operazione di acquisto o di vendita.
2. Le commissioni correnti incorporate nello strumento, che servono a coprire i costi di gestione e che vengono già incluse nel prezzo del prodotto.

Oltre a questi costi espliciti esiste un aspetto meno immediato, che riguarda il modo in cui alcuni ETC replicano il prezzo della materia prima. Ciò avviene soprattutto quando l’esposizione non viene costruita acquistando direttamente il sottostante, ma attraverso contratti futures.

I futures sono contratti che permettono di comprare o vendere una materia prima a una data futura. Poiché hanno una scadenza, devono essere periodicamente sostituiti con nuovi contratti. Questo processo, lo abbiamo accennato qualche paragrafo fa, si chiama rolling: quando il contratto sta per scadere, lo strumento lo vende e acquista quello successivo.

Il problema è che i contratti con scadenze diverse non hanno sempre lo stesso prezzo. In alcuni momenti i futures più lontani nel tempo possono costare più del prezzo attuale della materia prima. In altri momenti possono costare meno. Questa differenza di prezzo può influenzare il rendimento dello strumento.

Per questo motivo un ETC che replica il petrolio attraverso futures, ad esempio, non segue sempre in modo perfetto il prezzo del petrolio che si vede nei notiziari o nelle quotazioni spot. Tra il prezzo della materia prima e il risultato dello strumento si inserisce infatti la dinamica dei contratti futures e del loro rinnovo nel tempo.

È uno di quei casi in cui un prodotto può essere molto semplice da acquistare sul mercato, ma richiede qualche attenzione in più per essere interpretato correttamente.

La questione fiscale

In Italia ETC ed ETN vengono spesso considerati anche per una ragione fiscale, oltre che finanziaria. Infatti, a differenza degli ETF, per gli ETC le plusvalenze sono considerate redditi diversi e quindi possono essere compensate con eventuali minusvalenze pregresse. Anche gli ETN rientrano generalmente tra i redditi diversi, permettendo la compensazione tra plusvalenze e minusvalenze. Il trattamento concreto può comunque dipendere dalla struttura del prodotto e dall’impostazione fiscale applicata dall’intermediario.

Per gli ETF, invece, i proventi positivi sono trattati come redditi di capitale e seguono un’impostazione diversa. È una differenza tecnica, ma con effetti molto pratici per chi gestisce un dossier titoli con minus in scadenza. Proprio perché il tema è operativo e dipende anche dal regime fiscale utilizzato e dalla classificazione applicata dall’intermediario, prima di comprare ETC o ETN con finalità di compensazione conviene sempre verificare il trattamento specifico sul proprio dossier.

Sul piano della scelta dello strumento, comunque, questo aspetto spiega perché ETC ed ETN vengano guardati talvolta non solo come veicoli di esposizione a un mercato, ma anche come strumenti di gestione fiscale del portafoglio.

Confronto tra ETF, ETC ed ETN